GROW思睿全球首席投资官马晖洪：资产配置的第三顿“免费午餐”

　　免费午餐一：分散投资

　　当下全球市场处于动荡之中，美国和欧洲正在走向经济衰退。根据过去历史数据显示，美国经济衰退为期24个月，而复苏则需要36个月。(图1)在衰退期股票市场会变得更加波动，很多投资者也在研究如何能享受到资产配置的“免费午餐”。

图1:美国历史上经济衰退与复苏周期

　　正如 Nobel Prize WinnerHarry Markowitz所说：“分散投资是资产配置的免费午餐”①。随着股票仓位的増加， 把组合从10支股票增加到30支，组合的风险会下降②。(图2)

图2:投资组合的风险与股票数量的相关性

　　而增加全球资产及多资产配置也能够令组合在市场最坏时减少最大回撤。根据海外资管公司Fidelity分折：1926至2015年，分散式保守组合在最差的12个月的收益率为-17.7%，而同时期进取型组合的收益率为-60.8%。从近90年的长期时间维度来看，两个组合的年化收益率分别为6.0%和9.7%③，分散投资能够在保证长期回报的情况下大幅度降低了组合的风险，因此，我们把分散投资称为第一顿免费午餐。(图3)

图3:不同类型资产配置的长期回报表现及短期波动率对比

　　免费午餐二：适当增加另类投资

　　第二顿免费午餐则是如何把分散投资做到极致。其中一个核心理念是降低组合内的资产类别和投资策略的权重，做到更为分散及更负相关④。最近海外关于资产配置方法讨论得最为激烈的就是已经流行了七十年的“60%股票+40%债券”的传统配置方法是否已死？尤其是当今全球处于非常波动和很多不确定性影响的环境之下(如疫情、战争、通货膨胀、经济衰退等)。今年全球股票市场MSCI World Index的收益率为-19%， 债券市场Bloomberg Barclays US Aggregate Bond Index的收益率为-11.3%，尤其7月份的股债双杀情况更为严重。

　　根据全球领先的另类投资分析师协会 CAIA Association (Chartered Alternative Investment Analyst Assoication，我非常荣幸地成为该协会全球董事中唯一的中国人)的最新的研究报告《Portfolio For the Future 》(《未来投资组合》⑤)，CAIA Association认为适时加入另类投资对冲策略能有效增加组合的稳定性，减低风险。而贝莱德(BlackRock)主席Larry Fink也宣布传统60:40已死⑥。2021年是50:30:20(股：债：另类投资)资产配置的元年。所以我把适当增加另类投资对冲策略和低相关性配置(如全球配置)称为第二顿“免费午餐”。

　　免费午餐三：加注Alpha策略

　　那么第三顿免费午餐是什么？就是把Alpha策略吃透。在对的时机多投资逆相关策略、稳定的套利策略及Alpha能力强的管理人/基金经理。我认为现在有三类策略非常值得关注：

　　1、困境资产+长租公寓

　　困境资产+长租公寓的投资策略：困境资产收购→不动产重新定位改造→专业团队运营→持有增值/出售。

　　1) 受经济周期叠加地产行业周期影响，中国房地产困境资产机会开始显现，尤其是过去两年大量民营企业及开发商在去杠杆过程中资金链断裂，开始被迫低价出售其拥有稳定现金流的优质资产，我们认为在未来3到5年时间里，这类困境投资的机会仍将持续存在；

　　2) 在中国一线城市发展过程中，随着城市化进程的放缓，住宅市场机会逐渐变小，城市核心区域的老旧物业更新改造机会开始逐渐涌现，尤其是一线城市房价高企，租房供需不平衡的情况普遍存在，改造运营后的高品质长租公寓具备巨大的发展空间；

　　3) 由于长租公寓具备稳定的现金流和抗通胀属性，受到家族客户、保险资金和外资基金的青睐，随着REITs市场的不断发展及成熟，长租公寓的投资及退出的发展空间也将持续拓宽。

　　2、波动率套利和黑天鹅基金

　　该类型的策略在股票市场波动越大的时候，机会就越多。我管理基金已有快二十年的经验。在2008年全球金融危机时，我所管理的基金只是跌了市场的1/3，其中正收益的基金是在新加坡的波动率套利黑天鹅基金，名为Artradis Fund Management，管理规模40亿美元，2008年收益率为37%(当年度股市跌幅为51%)。该基金就是能运用波动率去构建Long Volatility的策略(市场越波动，基金越赚钱)，在市场大跌时为组合提供保护。

　　3、CTA和可转债

　　1) CTA与股票、债券是完全不同的投资工具。股基和债基的基础资产是股票和债券，股票有PE和PB，股息红利等，债券是债息，都是有现金流的资产，其基础逻辑是买入它们“安全边际”的投资价值；而CTA的基础资产是不产生类似股息现金流的商品，即价格的波动。基础资产的不同也导致CTA基金与股票、债券基金等大类资产相关性非常低。从今年1-4月的大跌行情来看，CTA基金反而获得了不错的收益。

　　2) 可转债具有债券和股票的双重特性，债券属性决定了转债下跌有底，行情不好就持有债券，而当股价上涨超过转股价之后，转债和正股成为双胞胎，享受股价上涨收益，所以可转债的上涨和下跌具有不对称性。从国内和国际市场来看，海外可转债套利指数长期表现优于对冲基金指数；类似的，国内A股存续时间最长的可转债产品，以转债为主要权益持仓，但最终走势远胜于股票指数。而对于国内的投资人来说，可转债市场也处于红利期，不仅大量的上市公司待发行可转债(2022年8月有14家上市公司发行了可转债，总规模为95亿元，目前已经公告拟发行可转债的公司约150家，规模约2,200亿元)，而且由于理财产品净值化转型，越来越多的固收+产品发行，转债市场的参与者也越来越多，水大鱼大，市场仍处于红利期。

　　最后，送一顿资产配置的主食给大家。

　　金融市场的核心价值是企业能创造盈利，提供社会价值。所以在全球配置上，最重要的主食是回归本源(Back to Basic)，寻找一些长期有增长(尤其是盈利)的国家、行业、企业。用长期的投资心态，加上动态的策略调整，购建合理的平衡组合。而在全球市场波动和经济衰退的环境下，对组合和客户而言，最重要的是能提供稳定现金流收益(如不动产租金，股息分红等)， 动态调整(Tactical Rebalance) 则尤如甜品， 也是一餐中非常重要的点缀。

（文章来源：证券时报网）